Anéantissement et renaissance d’Orpéa : des Fossoyeurs à la CDC
Article rédigé le 23 février 2023 par Manlius et Me Stéphanie Barré-Houdart
Plongé dans un scandale sans précédent par le livre de Victor Castanet, « Les fossoyeurs » dont une réédition en format poche enrichie de quelques nouveaux chapitres vient de sortir, le groupe Orpéa renaîtra-t-il par la grâce de la Caisse des dépôts et consignations ?
Ce naufrage, qui évoquait la destinée d’un paquebot célèbre dont un iceberg avait révélé les failles, certains, un peu naïfs sans doute, pensaient qu’il ne prendrait fin qu’en eaux profondes.
Les pouvoirs publics en ont décidé autrement. Cependant la voie empruntée n’est pas celle réclamée par quelques-uns de la nationalisation mais celle d’une classique restructuration financière avec dans le premier rôle, la Caisse des Dépôts et Consignations (CDC).
Depuis plus d’un an, les contrôles des tutelles et les rapports d’inspection s’enchaînent et accablent de leurs constatations les pratiques du groupe et s’égrènent les procédures judiciaires pour maltraitance, négligences, discriminations syndicales ou encore détournement de fonds.
Ecrasé sous le poids d’une dette bancaire et obligataire de plus de 9,5 Milliards d’Euros (soit 25 fois l’EBITDA (Bénéfice avant intérêts, impôts, dépréciation et amortissement) de la société), et sous la menace d’être à court de liquidités avant la fin du premier trimestre 2023, le Groupe ORPEA s’est vu contraint de négocier avec ses actionnaires et créanciers une restructuration financière d’ampleur.
Il y a quelques jours, cette négociation a donné lieu à la conclusion d’un accord de principe avec un groupement d’investisseurs français dits de long terme conduit par la CDC, et une partie importante des principaux créanciers dits “non sécurisés” d’ORPEA S.A.
Les étapes de la restructuration d’Orpéa
Selon les informations publiées sur cette négociation conduite sous l’égide de Me BOURBOULOUX, un peu plus de la moitié de ces créanciers “non sécurisés”(gérants d’assurance-vie et des hedge funds pilotés par Carmignac, Boussard & Gavaudan, Anchorage, Eiffel et SPG Arkea qui représentent un encours de dette d’environ 1,8 milliard d’euros) auraient en effet accepté de participer à cet accord. Toutefois, d’autres créanciers s’y opposent en considérant qu’il leur impose des sacrifices excessifs, et ils se sont regroupés pour proposer un plan “alternatif” visant à amoindrir leurs pertes.
On verra dans les prochaines semaines si la restructuration financière soutenue par la CDC permet de déboucher sur une solution viable pour ORPEA. Comme cette solution devra s’inscrire dans le cadre de ce qu’on appelle un plan de sauvegarde accéléré, il faudra au moins pour y parvenir que 2/3 des créanciers financiers “non-sécurisés” approuvent ce plan.
Dans l’immédiat, si cette restructuration financière peut apparaître comme hors normes au regard de ses enjeux financiers pour la place de Paris, et de tous les autres enjeux, sociaux, médicaux-sociaux et de société, d’une éventuelle défaillance d’ORPEA, ses dynamiques et les moyens qui ont été employés sont typiques de la “financiarisation de l’économie” et ils ont obéi aux mêmes logiques de “restructuring” que celles à l’œuvre lorsque des entreprises de grande taille sont en difficulté. Un bref rappel des différentes étapes de cette restructuration le mettra en évidence.
A l’étape 1 s’est ouverte en mai 2022 une première phase de conciliation avec les grandes banques françaises qui détiennent plus de 3,8 milliards d’euros de la dette d’ORPEA. Alors qu’ORPEA faisait face “à des enjeux de financements majeurs” en raison d’investissements importants engagés pour le développement de son parc immobilier en 2022 et 2023, et à des “tombées” de dettes significatives notamment au second semestre 2022, il fallait absolument que de nouveaux crédits soient mis à disposition d’ORPEA jusqu’au 31 décembre 2022, avec un premier tirage de 250 millions d’euros mi-juin. C’est ce qu’a permis le premier accord de conciliation homologué le 10 juin 2022 par le Tribunal de Commerce de Nanterre.
Sans cet accord, les “principaux partenaires bancaires” auraient pu à tout moment mettre fin à leurs concours, et refuser toutes nouvelles avances de fonds précipitant le dépôt de bilan d’ORPEA.
On peut supposer en effet que leurs conventions de crédit contenaient un certain nombre de “covenants financiers” (c’est à dire d’obligations imposées à l’emprunteur de respecter certains ratios financiers) et de “déclarations et garanties” qu’ORPEA n’était plus en mesure de respecter, ce qui leur donnait le droit d’exiger le remboursement immédiat de leurs crédits. Il est également probable que d’autres conventions contenaient des clauses de “défaut croisé”, autorisant les prêteurs à rendre exigibles leurs prêts parce que d’autre prêteurs faisaient de même ou n’étaient, ou n’allaient pas être payés : la réaction en chaîne de ces exigibilités anticipées successives aurait contraint ORPEA à se déclarer en état de cessation de paiement, avec les conséquences en cascade habituelles pour les fournisseurs et les salariés.
Bien évidemment les “partenaires bancaires” ont obtenu dans cet accord un certain nombre de contreparties au maintien et à l’augmentation de leurs encours dans un contexte aussi dégradé. Outre une augmentation substantielle de leur taux de marge, à la mesure de leur prise de risques accrue, la société a certainement dû s’engager sur un programme de cession d’actifs pour réduire son endettement, remettre de l’ordre dans sa gestion, cesser la fuite en avant de ses investissements immobiliers et…… grever ses actifs de toute les sûretés possibles demandées par ces banques pour sécuriser leurs encours. Quoi que puissent prétendre ses dirigeants, lorsqu’une société est dans une telle situation de surendettement, elle est “dans la main de ses créanciers” et l’essentiel de ses efforts se concentre sur son désendettement, sous le contrôle étroit de ces derniers.
A l’issue de cette première étape, se créent donc deux catégories de créanciers en situation asymétrique. Ceux qui participent à l’accord de conciliation, et qui en bénéficient, ont des informations sur leur débiteur que les autres n’ont pas (puisqu’en n’étant pas dans la conciliation – qui est confidentielle par nature – ils n’ont pas pu accéder à toutes les informations qu’ORPEA a dû donner (et faire valider par des experts externes) à ses “partenaires bancaires”). Ils ont aussi obtenu des garanties de remboursement de leurs créances qui grèvent les actifs de leur débiteur (et le privilège « de new money » dont sont assorties leurs nouvelles avances de fonds dans le cadre de l’accord de conciliation) , ce qui fait d’eux des créanciers “sécurisés” en situation bien plus favorable que les autres qui sont dépourvus de ces garanties, et qui sont les “créanciers non-sécurisés”.
On peut également supposer que dans cette phase, certaines banques ayant consenti des prêts bancaires non sécurisés (comme ceux de type “schuldschein”) et certains porteurs d’obligations ont préféré céder leur créances avec une forte décote à d’autres types d’investisseurs, en particulier à ceux spécialisés dans les rachats de dettes “à risques”, (autrement appelés “fonds vautours”), afin de limiter leurs pertes. La société a donc dû négocier avec des personnes qu’elle ne connaissait pas et qui n’étaient certainement pas disposées à lui faire des cadeaux.
A l’automne 2022, et que celle-ci ait été prévue dès le départ ou se soit imposée par la suite compte tenu de la dégradation de la situation d’ORPEA, s’est engagée la deuxième étape de la restructuration financière d’ORPEA avec l’ouverture d’une nouvelle procédure de conciliation.
L’endettement d’ORPEA est en effet toujours insupportable, et pour redonner à la société quelques marges de manœuvres financières et lui éviter un dépôt de bilan catastrophique, il n’y a pas d’autre solution que de convertir une part substantielle de ses dettes “non sécurisées” en capital, et d’obtenir un apport massif d’argent frais tout en stabilisant son actionnariat.
La Direction de l’entreprise met donc au point un plan de restructuration comportant trois augmentations de capital successives et selon lequel :
- Les créanciers non sécurisés doivent accepter de convertir leurs créances totalisant environ 3,8 milliards d’Euros en capital ; La dette de la société sera conséquemment réduite d’autant.
- Des actionnaires dits de long terme accepteront de souscrire à deux augmentations de capital apportant 1,55 milliards d’Euros d’argent frais à ORPEA S.A.
A la fin de l’année 2022, la situation d’ORPEA et la composition de l’actionnariat d’ORPEA rendent en effet impossible un appel au marché pour se procurer un tel montant de capitaux : le capital est disséminé dans le public à plus de 80%, et pour le reste il n’y a plus au capital que la Caisse des Pensions du Canada (14,49%) et la holding d’investissement de la famille Peugeot qui doivent se demander ce qu’ils sont venus faire dans ce paquebot (Depuis 2013 l’Office d’investissement du Régime de pensions du Canada était le principal actionnaire d’ORPEA. Il vient de quitter le navire en vendant 2.5 € les actions qu’il avait acheté 10 ans plus tôt 40 €).
La CDC en sauveur d’Orpéa
Aucun investisseur privé “normal” n’étant susceptible de s’aventurer à venir au secours d’ORPEA, la Direction d’ORPEA doit convaincre des investisseurs dits “de long terme” ayant des poches profondes : comprendre des institutions qui n’ont elles-mêmes pas de comptes à rendre à leurs actionnaires, et qui peuvent ainsi se permettre d’immobiliser sur longue période des capitaux dans l’espoir de retrouver leur mise un jour lointain ( selon l’adage boursier un investissement de long terme est généralement une spéculation à court terme qui a mal tourné).
Après avoir déclaré en octobre 2022 qu’une prise de participation au capital d’ORPEA n’était pas à l’ordre du jour…. la CDC va se dévouer et accepte de prendre le contrôle d’ORPEA.
La CDC est en principe indépendante du Gouvernement… mais il est évident que ce revirement s’est opéré sous l’égide de Bercy qui, pour de bonnes raisons ou mauvaises raisons, des pertinentes et des illégitimes (pêle-mêle : préserver les résidents et les emplois, éviter un sinistre financier majeur sur la place de Paris et pour les banques françaises, ne pas trop revenir sur les carences de contrôle de l’Etat) cherche à sauver le soldat ORPEA.
Avec sa filiale CNP Assurances et deux assureurs mutualistes (la MAIF et la MACSF) dont la présence aux côtés de la CDC va permettre à l’État de prétendre qu’il ne s’agit pas d’une nationalisation ( La CDC apporterait 600 millions d’euros, la Maif 400 millions, MACSF 200 millions et CNP 150 millions) …, la CDC va en effet acquérir 50,2% du capital d’ORPEA tout en défendant sérieusement ses intérêts, puisque :
- dans la première augmentation de capital réservée aux créanciers non sécurisés la conversion de leurs créances, soit 3,8 Mds d’Euros, se fait en échange de 6,4 milliards d’actions (49,4% du capital) soit un prix d’émission théorique de 0,59€, tandis que,
- dans la deuxième augmentation de capital prévue, le consortium conduit par la CDC apporte 1,16 milliards d’Euros en échange de 6,5 milliards d’actions nouvelles, soit un prix de souscription de 0,18€ par action;
- et que dans la troisième et dernière augmentation de capital, sont apportés par la CDC et ses partenaires (plus cinq autres investisseurs institutionnels) 0,4 milliards d’euros en échange de 2,9 Milliards d’Euros d’actions nouvelles, soit un prix d’émission théorique de 0,13 euro par action.
En définitive :
- Si vous êtes la CDC et ses associés et partenaires vous prenez donc le contrôle d’ORPEA avec un prix de revient moyen de 0,17€ par action.
- Si vous êtes un créancier non sécurisé vous avez la joie d’être un actionnaire minoritaire avec un prix de revient de 0,59€ par action.
Des créanciers et actionnaires victimes collatérales ?
Ainsi les principaux créanciers non sécurisés (à hauteur de 1,8 milliard d’euros) avec qui les négociations ont été ouvertes – des gérants d’assurance-vie et des hedge funds pilotés par Carmignac, Boussard & Gavaudan, Anchorage, Eiffel et SPG Arkea – ne récupéreront que 30 % de leurs créances, au lieu des 35 % espérés au départ. Ils estimaient au départ que le groupe valait encore 1,4 Mds. Finalement ce sera 1,15 Mds. L’intervention de la CDC était à ce prix.
Et si vous êtes un actionnaire lambda : vous subissez une dilution massive puisque les actionnaires actuels vont passer de 100 % à 0,4% du capital en conservant des actions dont la valeur théorique après ces opérations sera inférieure à vingt centimes d’Euros……
Au cours actuel, l’action ORPEA cote aux environs de 2,50/2,60€ soit une capitalisation boursière d’environ 165/167 millions d’euros. En février 2020, il y a donc une éternité pour les actionnaires d’ORPEA, l’action valait 127 € et la société était évaluée par la bourse plus de 7,8 milliards d’euros. Sans commentaire. Ou plutôt si une interrogation à laquelle les pouvoirs publics se sont abstenus de répondre : à quelles conditions, l’introduction en bourse qui suppose la recherche conséquente de profits pour satisfaire les attentes des actionnaires peut-elle se concilier avec une prise en charge de qualité des résidents et une utilisation strictement conforme à leur destination des fonds publics ?
Comme toujours une telle restructuration financière, si elle parvient à son terme, ne se fait donc pas sans casse. Il y a des morts et des grands blessés agonisants. Les fossoyeurs ne vont pas chômer. Aidons-les à s’y retrouver :
- Parmi les morts il y a, et c’est bien normal, les actionnaires existants d’ORPEA : ils ont joué, et ils ont pratiquement tout perdu.
- Parmi les grands blessés agonisants il y a, et c’est habituel les créanciers obligataires et les prêteurs bancaires non sécurisés (Dont un groupe de banques étrangères, en particulier chinoises qui détiendrait plus de 500 millions d’euros et qui devront sans doute faute de pouvoir réglementairement, ou de vouloir, être au capital transférer leurs créances vers un véhicule ad-hoc (un “SPV”) qui détiendra les actions ORPEA pour leur compte). Ils vont échanger leurs 3,8 milliards d’Euros de créances contre des actions qu’ils vont payer 59 centimes, mais qui n’en valent pas plus de 20, …. Ils auront quand même droit à un petit réconfort : s’ils acceptent d’entrer dans l’accord de conciliation ils percevront une commission de 0,75% du montant de leurs créances….
Parmi les autres victimes de l’effet de blast financier, mais qui vont bien s’en tirer, il y a les grandes banques françaises “sécurisées”: désormais contrôlée par des investisseurs institutionnels dont la CDC, ORPEA n’est plus candidate au dépôt de bilan, des provisions vont pouvoir être reprises, et même si elles vont certainement devoir accepter une baisse de leurs marges, un report d’échéance et d’accorder de nouveaux crédits (On dit qu’elles accepteraient de réduire leurs marges d’intérêt (de 4 % à 5 % selon les tranches à seulement 2 %) et de repousser à fin 2027 leurs échéances, et que le pool dirigé par le Crédit Agricole et BPCE aurait aussi accepté d’accorder 400 millions d’euros de dette supplémentaire à Orpea), les affaires vont pouvoir continuer avec un client dont la situation a été rétablie (l’endettement aura été réduit de 60% et ne représentera plus “que” 6,5 fois son résultat).
Une prise en compte renforcée des besoins des résidents d’EHPAD ?
L’avenir proche dira si la procédure de sauvegarde accélérée qui va être ouverte auprès du tribunal de commerce de Nanterre pour faire avaliser ce plan aboutira comme l’espère la Direction d’ORPEA.
Pour autant ce plan de sauvetage suscite nombre de réactions et certaines peu amènes.
Ainsi le Sénateur Jean-Michel Arnaud s’est-il ému que :
« D’un côté, l’État use d’un puissant instrument financier pour sauver un grand groupe à but lucratif. De l’autre, une majorité des établissements d’hébergement pour personnes âgées dépendantes (Ehpad) publics et à but non lucratif souffrent d’un manque de moyens humains et financiers, partout en France. »
(Question d’actualité au gouvernement n° 0221G de M. Jean-Michel Arnaud (Hautes-Alpes – UC)publiée dans le JO Sénat du 02/02/2023)
Il n’est pas contestable que partout sur le territoire les établissements publics et privés non lucratifs se trouvent dans une situation financière catastrophique et rencontrent les plus grandes difficultés à recruter du personnel qualifié, en bref à offrir à leurs résidents des conditions de prise en charge satisfaisantes. Nombre de gestionnaires publics d’EHPAD se voient dans l’incapacité d’emprunter pour reconstruire ou aménager des bâtiments devenus pour beaucoup insalubres. Ni les collectivités ni l’Etat ne trouvent alors de financements. On les invite voire on les contraint, parfois sous la pression politique, à s’engager dans des conditions juridiques et financières périlleuses dans des partenariats public-privé revisités qui les appauvriront encore un peu plus. Pour eux, pas de sauvetage miraculeux, pas de mobilisation de la CDC à hauteur de plusieurs centaines de millions d’euros.
Au moins il nous revient d’espérer que la prise de contrôle par la CDC permettra « d’accélérer la transformation du groupe Orpea et d’aller dans le bon sens. » comme l’affirmait avec conviction M. Jean-Christophe Combe, ministre des solidarités, de l’autonomie et des personnes handicapées ( Cf question d’actualité citée supra).
Après le feuilleton financier, reste l’essentiel et qui dépasse de très loin le seul devenir du groupe Orpéa : une juste appréhension des enjeux du grand âge et des besoins à venir, de véritables engagements pluriannuels de l’Etat et des collectivités publiques assurant une égalité d’accès partout sur le territoire, et un contrôle strict et rigoureux non seulement de la qualité de l’accueil et des prises en charges mais aussi de la bonne utilisation des financements alloués.
Est-on prêt collectivement à y mettre le prix ?
Stéphanie BARRE-HOUDART est associée et responsable du pôle droit économique et financier et co-responsable du pôle organisation sanitaire et médico-social.
Elle s’est engagée depuis plusieurs années auprès des opérateurs du monde public local et du secteur sanitaire et de la recherche pour les conseiller et les assister dans leurs problématiques contractuelles et financières et en particulier :
- contrats d’exercice, de recherche,
- tarification à l’activité,
- recouvrement de créances,
- restructuration de la dette, financements désintermédiés,
- emprunts toxiques
Elle intervient à ce titre devant les juridictions financières, civiles et administratives.
Elle est par ailleurs régulièrement sollicitée pour la sécurisation juridique d’opérations complexes (fusion, coopération publique & privée) et de nombreux acteurs majeurs du secteur sanitaire font régulièrement appel à ses services pour la mise en œuvre de leurs projets (Ministères, Agences Régionales de Santé, financeurs, Etablissements de santé, de la recherche, Opérateurs privés à dimension internationale,…).